Il contesto di mercato: AI come nuova forza dominante

Il Wall Street Journal ha recentemente osservato che “c’è una nuova storia nei mercati azionari: se l’AI non ti tocca, buona fortuna”. L’AI sta assorbendo capitali, comprimendo gli altri settori dove le azioni devono far fronte a tassi di interesse più alti e a prezzi del petrolio più elevati, senza una narrazione tecnologica accattivante da vendere.

Dieci giorni dopo, una serie di notizie apparentemente minori ha messo in luce il grande nervosismo del mercato riguardo alle valutazioni estremamente alte delle imprese tech e al crescente ricorso al debito per finanziare gli investimenti, soprattutto nella filiera dei semiconduttori destinati ai data center AI, in un periodo di forte aumento dei tassi di interesse statunitensi.

Il caso CXMT e il crollo delle memorie

L’annuncio della cinese CXMT di un breakthrough capace di ridurre i costi delle memorie – settore in cui l’azienda opera con una capitalizzazione prossima a 500 miliardi di dollari – ha colpito duramente i valori di borsa di due colossi sudcoreani, Samsung e SK Hynix, che da soli rappresentano circa la metà dell’indice KOSPI, e della statunitense Micron, leader globale insieme alle due sudcoreane.

Il panico delle neocloud australiane

Contemporaneamente, dall’Australia è giunto un allarme sull’eccessivo indebitamento delle neocloud. Il Financial Times, il 16 ottobre, ha descritto la “data centre IPO debacle that sparked a market meltdown”. Firmus, sostenuta da Nvidia e Blackstone, ha rinunciato a un IPO pianificato, che avrebbe dovuto essere il secondo più grande nella storia australiana, con una valutazione di 30 miliardi di dollari. Poco dopo, anche AirTrunk ha abbandonato l’IPO alla Borsa di Singapore.

La statunitense CoreWeave, pioniera tra le neocloud nate da Nvidia, ha subito il maggior impatto: i suoi bond sono caduti nella categoria “distressed”, con un rischio elevato di insolvenza, e la capitalizzazione è diminuita del 25 % rispetto all’inizio del mese.

Le ripercussioni sulle grandi tech mondiali

La febbre si è poi estesa alle altre aziende tecnologiche. La Tabella 1 confronta le capitalizzazioni del 6 e del 16 novembre delle 12 top tech a livello mondiale (quasi tutte statunitensi, eccetto TSMC di Taiwan e Samsung di Corea). Tutte hanno registrato una caduta più o meno pronunciata, ad eccezione di Microsoft e soprattutto di Apple, che ha nuovamente superato i 5 trilioni di dollari, riducendo il divario con Nvidia, la quale ha perso oltre il 10 % nello stesso periodo.

Nonostante il calo, le imprese tech mantengono una posizione dominante sia a livello statunitense sia globale, con una presenza significativa nella filiera dell’AI.

Dominanza delle tech per capitalizzazione

La Tabella 1 mostra che le prime 8 imprese per capitalizzazione sono tutte tech, con 10 delle prime 11 posizioni (solo Saudi Aramco, operante nell’oil & gas, si colloca al nono posto) e 12 delle prime 15. In termini di capitalizzazione complessiva, le top 10 statunitensi valgono 28,6 trilioni di dollari (30,3 trilioni pochi giorni fa), ovvero oltre l’88 % (93 % pochi giorni fa) del PIL statunitense previsto per il 2026 (32,38 trilioni di dollari secondo l’IMF).

La Tabella 2 elenca le capitalizzazioni delle 9 imprese che si collocano subito dopo le top 12, portando la presenza delle tech al 21 su 35 tra le imprese più grandi. La capitalizzazione complessiva delle 21 sale a quasi 39 trilioni di dollari, con 31,2 trilioni attribuiti alle 15 aziende statunitensi, un valore molto vicino a quello del PIL nazionale previsto.

Il divario tra tech e non‑tech

La Tabella 3, riferita al 16 ottobre, evidenzia il divario tra le top 10 “non tech” statunitensi (poco meno di 7,7 trilioni di dollari) e le top 10 “tech” (28,6 trilioni). Su scala globale, le “non tech” ammontano a circa 9,8 trilioni, mentre le “tech” toccano i 31,8 trilioni di dollari.

Questa disparità è dovuta soprattutto agli ingenti investimenti delle tech nella costruzione di AI data center e nello sviluppo di modelli AI, fattori che hanno contribuito in modo determinante alla crescita del PIL statunitense negli ultimi anni.

Indebitamento crescente delle hyperscalers

Le hyperscalers – Alphabet‑Google, Amazon, Meta e Microsoft – stanno accumulando debiti in misura sempre più rilevante per finanziare la costruzione di infrastrutture AI. Al di fuori degli Stati Uniti, la Cina rappresenta il principale rivale, con una presenza estesa di tech, ma con aziende di dimensioni inferiori a causa di scelte politiche, come il blocco dell’IPO di Ant (fintech di Alibaba) nel novembre 2020.

L’Europa, con una presenza più limitata, è impegnata nella “sovranità digitale”, ma le risorse rimangono contenute e le difficoltà politiche ostacolano un rapido sviluppo comparabile a quello statunitense o cinese. Un’eccezione europea è l’olandese ASML, leader mondiale nelle apparecchiature per la fabbricazione di chip avanzati.

Rischi e incertezze sulla domanda AI

La rilevanza del comparto tech per la crescita economica è indiscussa, ma i rischi legati al crescente indebitamento, alle incertezze sulla domanda finale di prodotti AI e al loro impatto sulla produttività e sul mercato del lavoro sono al centro di continui dibattiti. Alcuni articoli recenti della stampa economica internazionale hanno messo in evidenza queste preoccupazioni.

Il boom dell’infrastruttura AI da 10 trilioni di dollari in crisi

Un articolo del Financial Times del 18 ottobre, dal titolo “America’s $10tn AI infrastructure boom is starting to fray”, sottolinea che “una scommessa colossale sul futuro della tecnologia si sta scontrando con la spietata economia del mondo reale”.

Il pezzo evidenzia diversi fatti già noti ma preoccupanti: 46 grandi progetti AI sono stati rallentati, bloccati o abbandonati quest’anno; meno del 35 % dei progetti annunciati è considerato “serio” da un analista di Bernstein; più di mille comunità locali negli Stati Uniti hanno introdotto moratorie o restrizioni per la costruzione di nuovi data center AI.

Questi dati suggeriscono che, nonostante l’entusiasmo iniziale, l’espansione dell’infrastruttura AI sta incontrando ostacoli concreti legati a costi, regolamentazioni ambientali e resistenze locali.

Prospettive future e possibili scenari

Se la tendenza attuale dovesse continuare, le tech potrebbero trovarsi a dover gestire un “ciclo di credito” più restrittivo, con costi di finanziamento più elevati e una domanda di capacità AI più lenta del previsto. Ciò potrebbe tradursi in un ulteriore deprezzamento delle valutazioni, in un aumento dei default sui bond “distressed” e in una maggiore volatilità nei mercati azionari.

Al contrario, un eventuale rallentamento dei tassi di interesse, combinato con innovazioni tecnologiche che riducano i costi di costruzione dei data center, potrebbe stabilizzare il settore, consentendo alle imprese di riequilibrare il loro indebitamento e di riprendere la crescita.

Conclusioni

Il panorama attuale mostra una forte dipendenza dei mercati finanziari dall’AI, ma anche vulnerabilità legate a valutazioni elevate, indebitamento crescente e incertezze sulla domanda reale. Le grandi tech, pur mantenendo una posizione dominante, devono affrontare una realtà in cui il capitale è più costoso e le autorità locali più vigili. La capacità di adattarsi a queste condizioni sarà determinante per evitare una crisi sistemica che potrebbe travolgere non solo il settore tecnologico, ma l’intera economia globale.